엘앤에프(066970)

목표주가 34,000원
매수유망

▣ 리튬전지 소재의 본격적 고성장 국면

- 동사의 양극활물질의 판매량은 2008년 620톤에서 지난해 약 1,200톤, 2010년에는 2,700톤 정도로 빠른 증가세를 이어갈 전망이다. 우선적으로 주요 수요처인 리튬이온 전지가 노트북과 모바일기기가 신흥국으로 빠르게 대중화되고 있고, HEV, EV 등 전기차와 로보트, ESS(에너지저장장치) 등의 신규수요의 형성과 더불어 향후 상당기간에 걸쳐 고성장세를 이어갈 것으로 예상됨에 따라 관련소재시장의 본격적인 성장은 이제부터 시작된다고 해도 과언이 아니다.

- 동사는 6개의 생산라인에 월 300톤의 생산능력을 확보하고 있는 바, 당분간은 국내 시장수요에 부응할 충분한 공급능력을 가지고 있지만, 전방수요의 성장속도가 매우 빠르게 진행되고 있는 점을 고려하면 지속적인 생산능력 투자도 이어갈 수 밖에 없을 것으로 보인다. 한편, 2011년에는 지금까지 수요의 대부분을 차지하여온 소형 모바일기기에 중대형 전지시장이 본격적으로 가세하기 시작한다는 점에서도 적극적인 설비투자를 이어갈 것으로 보인다.

- 2009년에 소재사업부의 외형증가에도 불구하고, 시장의 기대에는 미흡하였고 특히 수익면에서는 더욱 큰 실망감이 있었지만, 2010년에는 시장의 기대치에 충분히 부응할만한 성과가 가능할 것으로 예상된다. 먼저 수요시장이 3성분계를 중심으로 성장하고 있고 동사가 3성분계인 NMC 양극활시장이 선도적 업체라는 점에서 성장의 수혜를 볼 수 밖에 없을 것으로 보인다. 또한, 수익구조를 개선시키기 위해 그 동안 추진해온 생산라인 정비와 원재료 조달방식의 개선 효과 등이 충분히 반영되기 시작할 것으로 예상되기 때문이다.

- 올해 예상실적은 매출액 1,478억원, 영업이익은 165억원으로 2009년 매출액 968억원, 영업이익 20억원과 비교할 때, 괄목할 수준의 개선과 성장이 예상된다. 생산효율을 향상시키기 위한 제품별 라인정비를 마무리하고, 원재료 조달 창구가 다양화를 통해 원가 안정성을 높이는 등 동사의 채산구조가 크게 개선될 수 있을 것으로 보인다. 또한 3성분계와 고효율 전지용 소재의 판매 확대 등 고부가가치 소재의 판매비중 확대로  수익성은 지속적으로 개선될 것이다.

▣ 중장기 성장을 위한 효과적인 생산 라인 구축, 매수 유망

- 엘앤에프에 대한 올해 목표주가를 34,000원으로 새롭게 조정하여 제시한다. 2009년의 실망스러운 영업결과에도 불구하고 매수의견을 유지하는 것은 이익부진의 원인이 되었던 몇 가지 원인들, 원재료 조달, 원가 개선, 체계적 생산라인 부재 등이 해소되고 있다는 점과 전방수요의 우수한 성장에 따른 동사의 역할이 더욱 증가할 것이기 때문이다. 2010년에는 글로벌 경기의 회복과 더불어 노트북, 모바일폰 등에 대한 수요회복이 예상되고, 전기자동차, 자전거, 로보트 등 신규 수요시장도 가세할 것을 보이는 바, NMC 양극활물질의 수요가 빠르게 늘어날 것으로 보인다.

- 올해 예상되는 주당순이익은 1,721원으로 전년과 비교하면 대단히 큰 폭으로 늘어날 전망인데, 우리가 제시하는 목표주가 34,000원 대비 PER은 19배 수준이다. 리튬이온전지 산업의 높은 성장성과 주요한 소재인 NMC 양극활물질의 글로벌 메이저업체라는 점을 고려할 때, 무리없는 수준으로 판단된다. 여기에 2011년에 주당순이익이 2,774원으로 높은 성장속도를 영위할 것이라는 점도 충분히 감안되어야 할 것이다.

- 시장의 기대에 부응하지 못한 2009년의 영업실적에 대한 부담과 신뢰의 훼손에도 불구하고 올해는 우수한 실적을 통해 시장신뢰를 회복할 수 있을 것으로 기대하는 바, 매수의견을 제안하는 것이다. 현재 주가와 영업상황을 저점으로 엘앤에프의 수익성은 원료 내재화, 라인 생산성 정비 등 구조적 개선이 추진되어 주당순이익이 빠르게 늘어날 것 이라는 점과 희망적인 전방수요 및 글로벌 시장으로의 진출을 통한 괄목할 수준의 외형 증가로 성장성이 유망한 점, 여기에 양극활물질의 주류가 LCO에서 가격경쟁력과 안정성, 품질경쟁력까지 확보한 NMC계로 중심이 이동하고 있는 배경과 이러한 다성분계 활물질 분야에서 높은 위상을 가지고 있는 바, 산업성장의 본질적인 수혜업체가 될 것이라는 점까지 고려되어야 할 것이다.