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-M&A 시너지효과 지연, 매수포지션은 길게

● 1분기 실적: 철강 중심 사업구조의 한계점 표출.

1분기 매출액과 영업이익은 전 분기보다 줄어들 것으로 관측되고 있다. 철강가격 회복에도 불구하고 철강제품 수요가 생각만큼 따라주지 못하고 있다. 최근 가파른 가격상승으로 바이어들의 재고수요가 지연되고 있는 점도 이유이지만, 조선시황 부진으로 트레이딩 규모가 큰 후판공급이 줄어든 것도 주요 원인으로 분석된다. 한편 세전 손익은 계열사인 쌍용기초소재 매각차익으로 다소 증가할 것으로 보인다.

● M&A 시너지효과 예상보다 늦어질 듯.

그룹 계열사와의 업무공조를 통한 시너지창출이 늦어지고 있어, 의미 있는 실적은 하반기 이후에나 반영될 것으로 추정된다. 당초 기대보다 지연되고 있는 이유는 신규 거래처 발굴이 쉽지 않다는 점이며, 이는 현재 석유화학 시장이 공급자 중심이 아닌 판매처 확보가 중요한 시장이기 때문이다. 계열사의 안정적 물량확보의 중요성보다는 한정된 공급마진을 가지고 신규 고객을 얼마나 많이 창출할 수 있는지 여부가 관심의 대상이다. 즉 M&A 시너지효과는 해당 상품시장의 수급상황에 절대적 영향을 받을 수 있다는 사실을 간과했다는 점이 시너지에 대한 이른 기대감을 낳게 하였다. 결국 지연에 대한 실망감은 그 동안 M&A 이슈에 가려졌던 부정적 요인이 부각되면서 최근 시장수급을 어렵게 하고 있다.

● 목표주가 하향: 시너지효과 지연에 따른 리스크 반영

투자의견은 매수를 유지하나 목표가격은 하향 조정한다. M&A 시너지효과가 지연되고 있으나, 하반기 이후 실적기여도는 높아질 것으로 판단되는 만큼, 중장기적 매수관점은 여전히 유효하기 때문이다. 그러나 목표주가는 30,900원으로 하향한다. 기업매각 이후 다각화될 사업구조 및 안정적 수익구조 구축이 가능하다는 점을 반영하여 동종 종합상사 평균 PER 12배를 적용하였으나, 당초 기대효과가 지연됨에 따라 10배로 할인하며, 시너지 효과를 제외한 기존 매출 성장폭도 09년 대비 5%로 축소한다.