유가부담에도 실적은 양호

2004년 상반기 동사의 매출은 전년동기대비 18.9% 증가한 3조 3,574억원을 기록했으며 영업이익은 1,077% 증가한 1,663억원, 순이익은 흑자 전환하여 1,889억원을 기록함.

수요회복으로 고유가를 극복하는 형국

총 매출의 46%를 차지하는 국제노선의 경우 한일, 한중, 미주노선을 중심으로 대부분의 노선이 회복세를 보이면서 외형이 크게 성장함. 주요 노선 별로는 미주노선의 6월 RPK가 전년동월대비 29.4% 증가했으며 한일노선이 65.9%, 구주노선이 29.8%, 한중 노선이 156.0% 증가함. SARS 이후 상대적으로 회복세가 더뎠던 국제노선 Yield는 여객수요 증가와 운임상승, Base Effect로 뚜렷한 회복세를 보이고 있음. 수익을 판가름하는 국제노선 Yield는 원화환율 강세와 국내노선 위축으로 전년동기에 비해 1.6%p 증가에 그쳤지만 5월, 6월 Yield는 5.8%, 6.4% 상승하여 본격적인 회복세로 돌입함. 소비심리 위축에도 불구하고 국제노선 수요가 크게 회복세를 보이고 있는 이유는 미국의 경기회복에 따른 Business 수요증가와 지난해 SARS로 이연된 여객수요가 올해에 나타난 것으로 파악됨.

고유가에 따른 추가적인 비용은 연간 3,590억원

상반기 유류비는 전년동기대비 30% 증가한 6,752억원을 기록함. 지난해 상반기보다 1,550억원 가량이 추가 지출됨.  2003년 동사의 유류 소비량은 10.2 억 갤런(gallon)으로 올해에는 11억 갤런이 소비될 것으로 예상되며 연평균 항공유가를 $44로 가정할 경우 유류비는 약 1조 4,669억원에 이를 것으로 전망됨. 약 3,590억원이 전년보다 추가적으로 발생되는 것. 원화환율이 지난해 상반기에 비해 38원 강세를 보이고 있지만 유류비에 대한 환율효과는 357억원에 불과해 원가상승이 불가피해 보임.

고유가 부담 여전하지만, 항공업황 회복에 비중

당사는 유가부담에도 불구하고 대한항공에 대해 긍정적인 시각을 유지함. 1) 유가의 고공행진이 부담되지만 장기화될 것으로 보이지 않으며 금리와 환율 수준이 우호적이고 유가 상승분을 운임에 어느 정도 전가 시킬 수 있기 때문에 일단 크게 우려하지 않음. 2) 내수심리가 크게 위축된 시기임에도 항공업황이 견조한 모습을 보이고 있어 경기가 회복된다면 주가 탄력도가 커질 것으로 판단됨. 3) Cycle 산업의 특성을 감안할 경우 현재는 저점으로 판단되며 유가가 당사의 전망대로 4분기에 하향안정화 된다면 부정적 요인이 긍정적 요인으로 전환되는 효과를 얻을 수 있음.

투자의견 '매수' 목표주가는 19,200원

불안정한 유가에도 불구, 호전되고 있는 항공업황과 기타 변수들을 감안할 때 지금은 Upside Risk 에 비중을 두어야 할 시기임. 동사의 목표주가를 2002년 항공업황 호황기에 부여된 EV/EBITDA 배수 4.4배를 적용한 19,200원으로 제시하며 투자의견은 '매수'임.