1월 KOSPI 예상 등락밴드 1,980~2,120p. 연초 주식시장은 내부적으로 경기둔화 및 기업실적 전망 하향조정 등으로 펀더멘탈에 대한 신뢰감이 약화된 상황에서 대외적으로도 상하방 요인이 혼재. 미중 무역협상 진행 과정, 브렉시트 합의안 처리, 미국증시 등락, 중국의 정책운용 방향성 등이 위험자산 선호 재개 여부 및 변동성에 영향력을 미치는 주요 변수로 작용할 전망.  

국내 펀더멘탈 모멘텀 공백기 속에서 대외변수 진행 방향성에 따라 변동성이 높아질 수 있음에 유의. 변동성을 수반한 박스권 흐름 염두. 단기 트레이딩 관점에서 보수적으로 접근. 대형주 위주로 실적 전망치 대비 낙폭과대주 및 정책수혜 기대 유효한 내수주 관심.

▶ 미국, 긴축기조 완화와 경기둔화 리스크 사이             

12월 FOMC에서 연준은 기준금리를 25bp 인상하고, 2019년 기준금리인상 횟수를 3회에서 2회로 하향조정. 관심이 집중되었던 연준의 경기판단은 이전보다 신중해진 모습. 성명서에서 글로벌 경기 및 금융 상황을 유의하겠다고 밝혔고, 2019년 성장률과 물가(Core PCE) 전망치를 각각 2.5%→2.3%, 2.1%→2.0%로 하향조정. 물가 리스크 둔화와 더불어 경기둔화 우려가 높아지고 있음은 연준의 긴축기조에 미세조정 압력으로 작용할 공산이 높고, 이를 고려할 때 향후 추가 금리인상 시점은 ‘19년 6월이 될 것으로 예상.

12월 FOMC 결과 금리인상 속도 둔화 기대감이 구체화되었음에도 불구하고 미국증시는 예상과 다르게 부정적으로 반응. 이는 긴축기조 완화와 경기둔화 사이에서 경기둔화 리스크가 더욱 부각되었기 때문. 요컨대 연준의 통화긴축 속도조절 예고는 유동성 문제 완화에 기여할 수 있겠지만 현재 시점에서 시장이 주목하는 것은 그동안 미국경기에 대해 자신감을 보이던 연준의 성장률 전망 하향조정이 최근 미 국채 장단기 금리차 축소와 맞물려 경기 리스크가 확대될 수 있다는 점. 다만 연준의 경기진단에 대해 과대해석은 경계해야 한다고 생각. 연준은 타이트한 고용시장을 물가상승률이 제대로 반영하지 못하고 있다면서 고용-임금-소비의 연결고리가 유효하다고 강조했고, 경제성장 전망을 하향조정했지만 여전히 잠재성장률(1.8~1.9%)을 상회하는 수준. 전반적으로 미국경제에 대한 연준의 견해는 성장둔화 리스크에 주목할 시점이지만 경기 둔화세가 가파르게 진행될 가능성은 낮게 보고 있음으로 평가할 수 있음.  

▶ 미국증시, 기술적 반등을 넘어선 추세반전은 어려워            

12월 미국증시의 부진은 경기에 대한 우려, 트럼프 대통령의 연준의장 해임설, 셧다운 사태(연방정부 일시적 업무 정지) 등이 복합적으로 작용한 결과. 일단 연준의장 해임설은 백악관이 긴급 진화에 나서면서 수습의 가닥이 잡혔고, 셧다운은 필수적 영역 이외에 제한적인 가운데 여론 악화로 인한 정치권의 부담을 고려할 때 장기화되지는 않을 전망. 문제는 경제성장에 대한 의구심. 일단 미국경기의 바로미터인 소비와 고용의 급격한 둔화 가능성은 낮다는 점에서 최근 불거진 미국경제 침체 우려는 과도하다고 생각. 다만 미국증시의 랠리 재개를 위해서는 미중 무역협상의 유의미한 진전과 통화정책 관련 불확실성 해소가 전제되어야 할 텐데, 단기간에 해결되기는 어려운 과제일 것. 결국 현재 펀더멘탈 대비 과도한 우려를 감안할 때 연초 미국증시는 12월 중 급락패턴이 반복되지는 않을 전망. 하지만 매크로에 대한 신뢰감을 회복할 때까지 낙폭과대에 대한 기술적 반등을 넘어서 추세반전을 꾀하기는 힘들 것으로 판단. 

▶ 미중 무역분쟁 소강국면. 그러나 조속한 해결 난망

악화일로로 치닫던 미중 무역분쟁은 ‘18년 12/1일 G20정상회의를 계기로 열린 트럼프 대통령과 시진핑 주석의 90일간 휴전 합의로 소강국면에 진입. 분명 정도의 차이는 있겠지만 양국 모두 무역분쟁 확산이 부담이 될 것이란 공감대가 형성되었기 때문일 것. 돌발적인 ‘화웨이’ 악재에도 불구하고 양 측은 해당 사태를 무역협상과 분리한다는 방침을 확인한 가운데 중국은 대미 자동차 관세율 인하(19년 1/1일부터 3개월간 40%→15%), 1.8억달러 규모의 미국산 대두 수입을 재개. 여기에 ‘중국제조 2025’의 수정 검토 가능성 보도는 매우 이례적인 일로 평가됨.

미중 휴전효과를 반영해 위안화 약세흐름은 다소 완화. 그러나 향후 협상 성과에 대한 눈높이는 낮출 필요가 있다고 생각. 미국은 무역불균형 축소규모, 지식재산권 침해, 기술이전 강요 방지, 비관세 장벽 철폐 등 다양한 영역에서 구체적인 방안 마련을 요구. 이런 가운데 미국이 궁극적으로 겨냥하는 것이 중국의 핵심 성장전략인 ‘중국제조 2025’란 점은 향후 협상과정에서 적지 않은 노이즈가 발생할 수 있음을 예고. 요컨대 시진핑 주석은 ‘중국 개혁개방 40주년’ 기조연설에서 다자간 무역체제 지지, 대외개방, 패권주의 지양 등의 원론적 입장과 더불어 내부결속의 중요성을 강조. 시장의 기대했던 무역분쟁과 관련해서 특별히 언급된 사항은 없었음.

결국 양국의 협상시한인 3/1일까지 무역협상 진전의 관건은 중국이 미국의 요구를 어느 정도까지 수용할 지 여부뿐만 아니라 시진핑 리더십의 손실을 최소화하면서 수용하기 어려운 영역에 대해서 얼마만큼 미국의 이해를 구할 수 있느냐가 중요한 변수가 될 것으로 보임.   

▶ 이탈리아 재정이슈 일단락 vs 브렉시트 리스크 잠재

내년도 예산안을 둘러싼 이탈리아와 EU와의 갈등은 해소국면을 맞음. 이탈리아는 EU 집행위가 권고한 대로 재정적자 규모를 대폭 축소한 수정안(GDP대비 적자규모 2.4%→2.04%)을 수용한다는 입장을 공식화했고, EU 집행위도 예산안 관련 제재부과 방침을 철회. 이탈리아는 재정이슈가 완화됨에 따라 국가 신용등급 추가강등 리스크를 상당부분 덜어낸 것으로 평가.

반면 브렉시트 리스크는 잠재된 상태로 글로벌 금융시장의 변동성 확대요인으로 작용. 브렉시트 합의안의 쟁점은 북아일랜드(영국 소속)-아일랜드(EU 회원국) 간 국경문제로 영국 강경파는 ‘하드보더’(통행 및 통관을 엄격하게 적용), EU는 EU 관세동맹을 각각 주장. 브렉시트 데드라인(‘19년 3/29일)을 앞두고 예상 시나리오는 5가지로 정리. 1) 재신임에 성공한 메이 총리의 연기시켰던 브렉시트 합의안 의회표결 재추진. 2) EU와 재협상을 통한 브렉시트 합의안 수정 이후 영국의회에서 합의 시도. 3) 브렉시트 철회를 묻는 2차 국민투표 실시와 조기 총선 시행. 4) 영국과 EU간 난제를 풀기 위한 시간 확보를 위해 브렉시트 전환기간(‘19년 3/29일~2020년말)의 1년 연장. 5) EU와 아무런 협정 없이 탈퇴하는 ‘노딜 브렉시트’. 이 가운데 1번과 4번이 가능성 높은 시나리오. 최악의 경우인 5번은 상대적으로 낮지만 가능성을 배제할 수 없음.

▶ 국내경기 하강국면 지속 & 정부 정책 미세조정  

국내경기는 하강국면에서 벗어나지 못하는 양상. 3분기 경제성장률 전기대비 0.6%에 그친 가운데 성장 기여도는 내수와 수출이 각각 -1.3%p, +1.9%. 내수부문의 역성장을 수출 증가세가 방어. 한편 현재 경기상황을 파악할 수 있는 경기동행지수 순환변동치 ‘17년 5월(100.5)을 정점으로 하락추세(‘18년 10월 98.4). 향후 경기 방향성을 가늠할 수 있는 경기선행지수 순환변동치도 ‘17년 7월(101.2) 이후 하락세 지속. 설비투자 부진이 장기화되고 있고, 건설경기도 공공부문을 제외하면 부진.

성장동력인 수출은 여전히 증가세를 유지하고 있지만 증가폭은 갈수록 축소. 특히 최대 수출시장인 중국경기 둔화 영향을 크게 받을 수 있음. 중국의 11월 제조업 PMI 50.0로 직전(50.2)은 물론 ‘16년 7월(49.9) 이후 최저치. 다만 구조조정과 미국과의 무역분쟁 등 대내외적 경기 하방압력 증가로 인해 완화적인 재정정책과 더불어 긴축기조에 변화가 나타날 여지가 높아짐. 다만 공급과잉 및 부채증가 위험성을 고려할 때 중국 정부의 서프라이즈한 경기부양 조치는 기대난.

엄중해진 국내경제상황에서 정부도 일정부분 궤도수정. 최근 ‘2019년 경제정책방향’에서 확인된 바로는 큰 틀에서 ‘소득주도성장’ 기조를 유지하되 가용한 정책수단을 동원한 ‘경제활력 회복’의 강조. 요컨대 상반기 재정 집행률을 역대 최고치인 61%로 올리고, 자동차 산업 지원(현대차 그룹 프로젝트, 자동차 부품업체 유동성 지원 등)을 통해 고용유발을 촉진. 아울러 최저임금 인상 및 노동시간 단축과 같은 새로운 경제정책 추진에 속도조절을 기대할 수 있을 듯.

▶ KOSPI 영업이익 컨센서스 하향조정 추세           

4분기 실적시즌을 앞둔 시점에서 KOSPI 이익전망은 반도체 업종을 중심으로 하향조정. 3분기57조원대 역대 최대 실적에서 4분기를 기점으로 하락반전. 더욱이 4분기 영업이익 추정치는 4분기 중반까지 40조원 중반에서 최근 40조원 초반대로 감소. 이익 기여도가 매우 높은 반도체(약 30%) 업황의 정점국면 통과, 글로벌 경기둔화 현실화분 국면에서 기업실적 전망 하향조정 추세는 당분간 지속될 것으로 전망. 특히 통상적으로 4분기 실적은 대규모 비용을 반영. 선제적으로 실적에 대한 눈높이가 낮아져 있지만 시장 컨센서스와 괴리율이 나타날 수 있음에 유의할 필요가 있음. 결국 실적측면에서 주식시장의 상승동인은 취약하다고 판단.