▶ 외형 확대에도 더딘 수익성 개선 전망

- 1Q18 실적은 매출액 2,425억원(+20.4%, yoy), 영업이익 180억원(-12.7%, yoy), 영업이익률 7.4%(-2.8%p, yoy)로 안정적인 매출 성장에도 수익성은 악화됐다. 한국콜마의 내수 화장품 부문은 애터미, 카버코리아, H&B향 등 기존 고객사로의 매출 증가 및 제이엠솔루션의 대규모 수주를 통해 yoy +27.0% 성장했으며 수출도 작년 부진했던 에르보리앙, 화이자, 코티 등 기존 고객사들로의 공급이 재개되며 yoy +29.1% 증가했다. 이런 기조는 2분기에도 이어질 것으로 예상되며 제약 부문은 올해 대형 제네릭 이슈 부재로 작년과 같은 성장세는 어렵겠지만 1분기와 비슷한 매출 증가가 전망된다. 북경콜마는 1분기 춘절로 인한 영업일수 부족에도 중국 로컬 업체들의 수주 상황이 좋아 yoy +47.7%의 매출 성장을 기록했으며 무석 공장은 공사 진행 중으로 계획했던 10월 가동이 가능할 것으로 파악돼 올해 연간 매출액은 80억원, 영업이익은 -40억원이 인식될 예정이다. 북미는 PTP가 1분기 폭설로 인한 공정 shut down, ERP 교체로 4월 매출이 부진했으나 5월부터 생산이 정상화됐으며 CSR은 기존 수주처 거래 지속과 신규 고객사 추가로 안정적인 매출 성장이 나타나고 한국콜마와 협업으로 하반기 크지는 않지만 추가적인 매출이 기대된다. 반면, 외형 확대에도 수익성의 개선은 더딜 것으로 예상되는데 작년 인건비 등 비용 증가 이후 외형 확대에 기여한 제품(제이엠솔루션 마스크시트 등)의 마진이 좋지 않고 제약 부문 증설에 따른 비용 부담 지속 및 북경콜마의 이익률 낮은 색조 제품 비중 증가(2017년 30%→2018년 1Q 40%)로 이익이 감소하고 있기 때문이다.

▶ CJ헬스케어 인수 효과는 장기적으로 기대

- 5월 1일부터 CJ헬스케어 실적이 반영될 예정이며 올해 실적은 작년 수준으로 예상된다. CJ헬스케어 인수를 통한 차입금으로 동사의 이자비용 부담은 연결 기준 400억원(별도 기준 100억원, 씨케이엠 300억원)이 증가되는 것으로 파악된다. 분명 CJ헬스케어 인수로 동사는 단기적으로 부담이 큰 것은 확실하나 장기적으로는 동사 제약 부문은 고형제, 연고크림제 등의 분야에서 높은 기술력을 갖고 있고 CJ헬스케어는 합성신약, 개량신약, 바이오 등 파이프라인을 확보하고 있어 서로의 약점을 보완하며 실적 개선에도 크게 기여할 수 있을 것으로 기대된다.

▶ 매수 투자의견, 목표주가 10만원 유지